Нематериальные активы вклю­чают широкий круг активов: от патентов и торговых марок до репутации. Бухгалтерские стандарты в отношении различных нематериальных активов различаются.
Патенты и торговые марки (patents and trademarks). Патенты и торговые марки оцениваются по-разному — в зависимости от того, были ли они произведены внутри фирмы или приобретены. Когда патенты и торговые марки произведены в результате усилий […]

Оборотные средства включают материально-производ­ственные запасы, наличные денежные средства и счета к получению. Имен­но в этой категории бухгалтеры наиболее склонны использовать рыночную стоимость, особенно при оценке ликвидных ценных бумаг.

Общепринятые принципы бухгалтерского учета (GAAP) в США требуют оценки основных средств на основе исторической стоимо­сти, скорректированной в соответствии с любой потерей в стоимости вслед­ствие старения данных активов. Хотя теоретически корректировки, связан­ные с устареванием, должны отражать потерю в способности создавать доход по мере старения, на практике они в большей степени являются продуктом правил и соглашений, принятых […]

Финансовые отчеты предоставляют фундаментальную информацию, ис­пользуемую для анализа и решения задач оценки. По этой причине важ­но понимать принципы, лежащие в основе финансовой отчетности. И здесь необходимо ответить на четыре следующих вопроса.
1.Какова стоимость активов фирмы? Активы фирмы бывают несколь­ких видов: активы длительного срока жизни, такие как земля и стро­ения; активы более короткого срока жизни, такие как […]

Некоторые аналитики добавляют к трем подходам, описанным в дан­ной главе, еще один — четвертый подход. Они доказывают, что мож­но оценить отдельные активы, принадлежащие фирме, и суммировать их для получения ценности фирмы (модели оценки на основе акти­вов). В действительности, существуют несколько вариантов моделей оценки на основе активов. Во-первых, можно найти ликвидационную стоимость (liquidation value), получаемую посредством […]

При сравнительной оценке ценность актива можно вывести, отталкиваясь от ценообразования на сопоставимые активы, стандартизированные при помо­щи какой-либо общей переменной, такой как прибыль (earnings), денежные потоки, балансовая стоимость или выручка (revenues). Одной из иллюстраций данного подхода является использование среднеот­раслевого муьтипликатора «цена/прибыль» для оценки фирмы. При этом ис­пользуется предположение, что другие фирмы отрасли сопоставимы с оце­ниваемой фирмой, […]

Существуют по меньшей мере два специфических вопроса, относящихся к приобретению, которые следу­ет учитывать, применяя для оценки ценности фирм-целей модели дискон­тированных денежных потоков. Первый из них — это трудный вопрос о том, присутствует ли синергия при данном поглощении, и можно ли оце­нить ее влияние на ценность. Это вполне осуществимо, однако потребует принять предположения относительно той формы, […]

Фирмы в процессе реструктуризации часто продают часть своих активов, приобретают другие активы, а также меняют структуру капитала и дивидендную политику. Кроме того, некото­рые из них меняют структуру собственности (например, превращаясь из открытого акционерного общества в закрытое, и наоборот), а также схемы вознаграждения менеджмента. Каждая из этих перемен затрудняет оценку будущих денежных потоков и влияет на […]

Фирмы часто обла­дают неиспользуемыми патентами или лицензиями, которые не генериру­ют никаких текущих денежных потоков и, как ожидается, не создадут их в ближайшем будущем. Тем не менее, данные активы обладают ценностью. Если это так, то ценность, полученная путем дисконтирования ожидаемых денежных потоков, которые приходятся на фирму, окажется ниже истин­ной ценности фирмы. Опять же, данную проблему можно […]

Оценка дисконтированных денежных потоков отражает ценность всех активов, создающих денежные потоки. Если же у фирмы есть активы, которые не используются и, вследствие этого, не генерируют денежные потоки, то ценность этих активов не найдет отраже­ния в ценности, полученной путем дисконтирования ожидаемых денежных потоков. Хотя и в меньшей степени, но то же самое предостережение при­менимо, если речь […]

Прибыль и денежные потоки циклических фирм об­ладают тенденцией следовать за экономической ситуацией: повышаться в периоды экономических подъемов и понижаться но времена рецессии. Если для таких фирм применяется оценка дисконтированных денежных пото­ков, то аналитики обычно сглаживают ожидаемые в будущем денежные потоки, чтобы избежать риска необходимости предсказаний моментов наступления и завершения экономических спадов и подъемов, а также […]

Находящаяся в кризисном состоянии фирма имеет отрицательные доходы и, как ожидается, будет терять деньги в течение не­которого времени в будущем. Применительно к таким фирмам затрудни­тельно производить оценку, опираясь на будущие денежные потоки, по­скольку существует высокая вероятность банкротства. Близкие к краху фирмы не слишком хорошо поддаются оценке через дисконтирование де­нежных потоков, поскольку данный подход оценивает фирму […]

Оценка дисконтированных денежных потоков основывается на ожидаемых в будущем денежных потоках и ставках дисконтирования. С учетом необходимой для расчетов информации данный подход легче всего использовать применительно к активам (фирмам), чьи денежные потоки в данный мо­мент положительны и могут оцениваться с достаточной степенью надежно­сти на будущие периоды, а также можно приблизительно оценить риск, необходимый для определения […]

При рассмотрении вопроса о покупке фирмы оценка играет ключевую роль. Фирма или индивидуальный покупатель должны принять решение относи­тельно справедливой ценности приобретаемой фирмы, прежде чем предлагать цену за нее, а фирма, предназначенная к продаже, должна определить собствен­ную разумную цену, прежде чем принять или отвергнуть предложение.
Кроме того, при проведении подобной сделки существуют особые факто­ры, которые необходимо учитывать. […]

 «Эффективные рыночни­ки» полагают, что рыночная цена в любой момент времени представляет наилучшую оценку истинной ценности фирмы. Таким образом, любая по­пытка поживиться на собственных субъективных представлениях об эффек­тивности рынка принесет больше убытков, чем прибыли. «Эффективные рыночники» предполагают, что рынки быстро и точно обобщают поступа­ющую информацию, а маргинальные инвесторы мгновенно используют любое проявление неэффективности рынка. При этом […]

Центральное положе­ние фундаментального анализа основывается на том, что истинная ценность фирмы может быть соотнесена с ее финансовыми характеристиками: перс­пективами роста, характером риска и денежными потоками. Любое откло­нение от этой истинной ценности становится сигналом, что акции данной фирмы переоценены или недооценены. В этом состоит долгосрочная стра­тегия инвестирования, и предположения, лежащие в ее основе, заключаются в следующем:
1.связь […]

Роль, которую играет оценка при управлении портфелем активов, в значи­тельной степени определяется инвестиционной философией инвестора. Если речь идет о пассивном инвесторе, то при управлении портфелем роль оцен­ки невелика. Для активного же инвестора ее роль значительно возрастает. Даже среди активных инвесторов природа и роль оценки различаются в зависимости от вида активного управления капиталом. «Рыночные такти­ки» (market […]

Возможные стратегии в отношении рисков. Предприятие, столкнувшееся с процентным или валютным риском на международном рынке, может избрать несколько вариан­тов поведения.
Во-первых, оно может проигнорировать риск. Это удобная по­зиция, если сам риск не велик (например, объем валютных операций незначителен по сравнению с величиной денежных потоков фирмы) или ожидаемое изменение на финансовом рынке в целом благоприятно. Например, хотя […]

Валютный риск — это риск нежелательного изменения курса валюты на международном или национальном рынке. Дина­мика курса валюты по-разному может сказаться на деятель­ности предприятия, поэтому различают три разновидности валютного риска:
трансакционный;
трансляционный;
экономический.
Трансакционный валютный риск — это риск снижения при­были при осуществлении сделок, предусматривающих пере­вод одной валюты в другую.
Если товар поставляется на экспорт, то затраты на его про­изводство осуществляются […]

Валютный рынок — это рынок купли-продажи иностранной валюты. Основными его участниками являются международ­ные банки.
Роль цен на этом рынке играют обменные ставки или валют­ные курсы, которые показывают, сколько денежных единиц одной валюты (валюты 1) платится за одну денежную едини­цу другой валюты (валюты 2).
Котировки цен или обменных ставок будем записывать в ви­де дроби, в числителе которой находится […]

1.Корпорация может увеличить свой капитал разными путями. Финансовые сред­ства для осуществления инвестиционных проектов могут быть образованы пу­тем мобилизации ее внутренних резервов, реинвестирования прибыли, полу­ченной в предыдущие периоды времени. Кроме того, корпорация может вос­пользоваться внешними источниками финансирования.
Так, разместив на рынке акции или привилегированные акции, она пополнит свой собственный капитал. Путем размещения облигаций или получения кре­дита банка […]

Средневзвешенная стоимость капитала компании играет важнейшую роль в оценке предприятия. Чем она ниже, тем выше оценивается бизнес, которым занимается корпорация.
Если стоимость предприятия растет, растет и стоимость его акций, повышается благосостояние акционеров. Поэтому финансовый менеджер, целью которого как раз и является повышение благосостояния акционеров, должен задаться вопросом — как можно оптимизировать структуру капитала, свести к минимуму […]

Слияния различных компаний могут происходить различны­ми путями: путем присоединения поглощаемой компании к поглощающей; путем консолидации, т. е. объединения двух или более компаний с созданием нового юридического лица, а также с помощью образования холдинга — приобретения па­кетов акций других компаний с целью контроля над послед­ними.
Слияния и поглощения могут быть:
вертикальными — компания комбинируется с потребителем или с […]

Концепция средневзвешенной стоимости капитала используется не только при анализе отдельных проектов, но и при оценке предприятий,  бизнеса в целом  по следующим на­правлениям.
•       при разработке проектов прямых инвестиций в акции какого-либо акционерного общества;
•        при оценке вариантов реструктуризации в форме слия­ния, присоединения действующих предприятий, созда­ния финансово-промышленных групп, холдингов.
•        при передаче крупных пакетов акций в залог, размеще­нии ценных […]

Подобно тому, как стоимость собственного капитала исполь­зовалась нами для оценки инвестиционных проектов в слу­чае бездолгового финансирования, в случае смешанного фи­нансирования целесообразно в качестве ставки дисконта принимать средневзвешенную стоимость капитала. При этом, если стоимость капитала рассчитывается по корпорации в целом, а оценке подвергается один из ее проектов, то такой проект должен удовлетворять ряду условий.
Проект должен быть:
небольшим […]

По вопросу о том, как учитывать стоимость краткосрочного долга при оценке стоимости капитала корпорации, у специа­листов нет единого мнения. Эта проблема тесно связана с тем, каким образом предлагается определять рабочий капи­тал при обосновании инвестиционных решений в корпора­ции. Можно выделить три точки зрения.
1.Если определять рабочий капитал как разницу между те­кущими активами и всеми краткосрочными обязательства­ми корпорации, […]

Рассматривая проблемы оценки стоимости заемного капита­ла, образованного путем выпуска облигаций, мы имели дело с долгом, у которого существует рыночная котировка. Кредит банка — это некотируемый, нерыночный долг, он размеща­ется частным образом и не обращается на рынке капиталов. Поэтому возникают сложности с оценкой его рыночной стоимости.
Прежде всего, если кредит предоставлен под плавающую! ставку, проблема упрощается. Изменчивость […]

Еще один источник заемного капитала корпорации — креди­ты банков.
Банк, прежде чем предоставить клиенту кредит, проводит де­тальный анализ потенциального заемщика. От результатов этого анализа зависят решение о предоставлении денег, сум­ма и условия кредитования. Важнейшим элементом оценки заемщика является система характеристик, известная под на­званием “4С”:
а)            caracter (репутация);
б)            capacity to pay (платежеспособность);
в)            cash flow (денежный поток);
г)             collateral (обеспечение).
Самое […]

Работая на рынке облигаций, его профессиональный участник (маркет-мейкер) вводит в электронную систему, обеспечивающую торговлю, свои предложения по покупке или даже тех или иных ценных бумаг. Делает он это путем вы­ставления цены спроса (bid) и предложения (offer) на коти­руемую ценную бумагу. Кроме того, он следит за котировка­ми других маркет-мейкеров на интересующие его облигации, с тем чтобы […]

Выше было отмечено, что хотя инвестор имеет возможность получить доход по своим акциям в форме дивиденда или в форме прироста их рыночной цены, прирост курса в итоге объясняется теми доходами, которые будут по акции выпла­чены, т. е. будущими дивидендами. Поэтому требуемы и уро­вень доходности со стороны инвестора в любом случае для эмитента является стоимостью, которую […]

Для того чтобы привлечь долевой капитал путем выпуска акций, необ­ходимо осуществить их размещение на первичном рынке. Процедура такого размещения может быть более или менее сложной в зависимости от целей и суммы выпуска. Размещение акций на первичном рынке (т.е. выход с новым выпуском акций на рынок) может быть открытым или за-
крытым. При закрытом размещении акции распространяются […]

Акция — это именная ценная бумага, выпускаемая корпора­цией, согласно российскому законодательству. Она представ­ляет собой:
1.Титул собственности. Это означает, что инвестор, вклады­вающий деньги в этот вид ценных бумаг, рискует вместе с компанией-эмитентом, а капитал, вложенный им, является собственным для компании, а не заемным. Будучи собствен­ником, акционер способен влиять на политику акционерного общества путем участия в общем собрании […]

Инвестор вкладывает деньги в собственный капитал корпо­рации, приобретая ее акции. Таким образом он опосредован­но участвует в проектах этой корпорации и получает от них свою долю доходов на вложенный капитал. Доходы на его акции (дивиденды, прирост курсовой стоимости) напрямую связаны с успехами корпорации, которые обусловлены, в свою очередь, продуктивностью инвестиционных решений, принимаемых в данной компании.
Если, например, […]

Оценивать денежные потоки и их приведение к одному момен­ту времени можно на номинальной или на реальной основе.
Номинальные денежные потоки — это денежные суммы, вы­раженные в текущих ценах, т. е. платежи, которые действи­тельно будут уплачены или получены в различные будущие мо­менты (интервалы) времени. При их расчете учитывается эф­фект инфляции, т. е. то обстоятельство, что уровень цен […]

В прикладных финансовых расчетах часто используют фор­мулы расчета приведенной стоимости суммы рассроченных во времени денежных потоков. К числу наиболее часто встречаемых типов потоков такого рода относят аннуитет и перпетуитет.
Аннуитет — это конечная последовательность равных плате­жей, осуществляемых через равные интервалы времени.
Примерами аннуитетов считаются выплаты:
в счет погашения потребительского, коммерческого или торгового кредита равными платежами в рассрочку;
купонов по […]

Согласно положениям Гражданского кодекса РФ, “ком­мерческие организации — это организации, преследующие извлечение прибыли в качестве основной цели своей дея­тельности”. (ГК, Ч. 1, ст. 50). С этой точки зрения, любое инвестиционное решение, осуществляемое в такой организа­ции, должно было бы оцениваться по критериям, основан­ным на величине бухгалтерской прибыли, получаемой от его реализации. Однако прибыль не всегда адекватно […]

Система «min — max». В соответствии со стандартами (или нормативами), действующими на предприятии, устанавлива­ется минимально допустимый уровень истощения запаса или иначе страховой (буферный) запас и максимальный уровень, превышающий обычный спрос.
Максимальный уровень запаса может устанавливаться в со­ответствии со 100%-ым уровнем обслуживания потребителя.
Системы управления и контроля запасов. Запасы обеспечи­вают ритмичность производства, способствуют качественно­му и своевременному обслуживанию […]

Издержки запасов имеют сложную струк­туру. В их составе четыре основные статьи издержек:
A.           Издержки содержания (складские издержки).
Б. Издержки управления.
B.            Административные издержки.
Г. Издержки финансирования. Эти издержки требуют поясне­ния. Под издержками финансирования понимается аль­тернативная стоимость инвестиций. Определяется как без­рисковая ставка процента плюс премия за риск.
Издержки запасов колеблются в диапазоне от 15 до 40%.
Инвестиции в запасы можно толковать как […]

Скидка — дорогостоящий способ вернуть деньги. Вместо при­манки в виде наличных средств существуют альтернативные способы «борьбы» с дебиторами.
Продавец может замедлить платежи своим собственным по­ставщикам. Если его деятельность для них важна, то постав­щики могут неохотно вводить условия в действие. Или же его поставщики могут попросту иметь гибкую политику по инкассации, так что, применив жесткий подход к […]

Любая компания, которая продает в кредит, идет на риск. По разным причинам продавец может обнаружить, что его кли­енты продлевают свои сроки платежа, оказывая тем самым давление на размер наличности продавца. Для того чтобы преодолеть эту тенденцию, компания помимо специальной политики торгового кредита должна выработать и специаль­ную процедуру погашения дебиторской задолженности или иначе процедуру инкассации.
Процедура инкассации. […]

Если отсутствие торгового кредита не повлияет на общий объем продаж, то решение о торговом кредите можно рассматривать как фи­нансовое решение о предоставлении ссуды. В этом случае возникает четыре вопроса:
Какова основная сумма и условия займа, предоставляе­мого в форме торгового кредита?
Какой должна быть ставка процента с учетом кредитоспо­собности клиента?
Какой должна быть величина торгового кредита с учетом среднеотраслевых […]

Условия торгового кредита считаются частью условий про­даж. Поскольку условия кредита не будут приниматься кли­ентом, если они для него неблагоприятны, торговый кредит — )то фактически уступка в цене. Чем выше кредитный риск, тем ниже фактическая цена.
При формировании условий торгового кредита три следую­щие вопроса имеют значение:
Окажут ли влияние условия кредита на решение клиента о покупке?
Испытывает ли поставщик […]

Принято считать, что хороший финансовый менеджер обладает интуицией и раздает кредиты, опираясь на свой опыт. Но ведь интуиция — это ни что иное, как гибкий анализ фактических данных. Верно ли данное утверждение? Скорее да, чем нет, но с од­ной оговоркой. Опытный аналитик может прочитать финан­совую отчетность быстрее, понять отношения лучше и отследить слабые стороны более […]

Безусловно, выбор кредитной политики зависит от характера деятельности и взаимоотношений уча­стников процесса кредитования. Однако есть общее между любыми кредитными линиями. Размер кредита (предельный) всегда ставится в зависимость от кредитоспособности клиен­та. Для этого необходима тщательная оценка его финансо­вого состояния. Конкретная сумма этого кредита зависит от объема товарных запасов или чистых текущих активов (рабо­чий капитал).
В практике финансового […]

Торговый кредит — это дебиторская задолженность, которую необходимо погасить. Каждой компании нужна политика по­гашения дебиторской задолженности. Однако данная поли­тика — палка о двух концах. С одной стороны, компания стремится простимулировать продажи и избирает тактику льготного торгового кредита. С другой стороны, всегда остро ощущается потребность в деньгах, которая требует ужесточе­ния политики погашения. И в том, и […]

Цели торгового кредита. По мере того, как нарастают мас­штабы деятельности, растут и размеры торгового кредита, важнейшего источника дебиторской задолженности, от кото­рой у финансового менеджера постоянно болит голова. Лю­бой вид кредитования требует решений. Предоставлять кре­дит или нет? Если да, то в каких размерах, и на каких усло­виях? Как следует устанавливать кредитные линии? На­сколько активной или спокойной […]

На рабочий капитал оказывают постоянное влияние различ­ные экономические факторы и явления. Вид и характер дея­тельности, положение дел в экономике, наличие ресурсов, отдаленность поставщиков, условия денежного рынка и рынка капиталов — все эти факторы, каждый в отдельности или все в совокупности складываются в те или иные отрица­тельные или положительные тенденции, от которых объек­тивно зависит величина рабочего […]

Современная компания, как правило, многопрофильна по роду своей деятельности, т.е. дифференцирована. А это предполагает наличие соответствующего портфеля видов дея­тельности, управление которым служит залогом финансовой устойчивости предприятия.
Каждый вид деятельности приносит предприятию за один и тот же период времени разные доходы, и перед руководством стоит сложная задача их перераспределения.
Движение денежных потоков внутри компании определяется диагностикой структуры портфеля […]

Анализ чувствительности — формализованное определение серии вопросов типа “что если”. Что если продажи возрастут на 10% вместо 16%? Что если себестоимость реализованной продукции составит 84% продаж вместо 86%? Анализ чувст­вительности подразумевает смену предпосылок (хотя бы од­ной из них), на которых строятся: прогнозные документы, и наблюдение за тем, как меняются при этом прогнозы. Это упражнение полезно […]

Теперь пришло время бросить взгляд в будущее. Мы присту­паем к изучению методов финансового прогнозирования и краткому обзору процессов планирования и бюджетирова­ния. В этом разделе мы обратим Ваше внимание на методы прогнозирования; при этом будем помнить, что остроумные методы оценки будущего являются лишь частью эффектив­ного финансового планирования.
Финансы занимают центральное место в прогнозировании и планировании по двум […]

Стратегическое финансовое планирование порой отождеств­ляют с хорошо известным нашей управленческой практике перспективным финансовым планированием. Однако в отли­чие от последнего, как правило, ограничивавшегося разра­боткой пятилетнего финансового плана, у которого нет эф­фективного механизма реализации, стратегическое финансо­вое планирование характеризует прежде всего особый меха­низм регулирования плановых решений (оформленных в ви­де стратегий, концепций, приоритетов, приоритетных на­правлений), способный сделать их действенными, […]

Прежде чем приступить непосредственно к изучению финан­сового планирования, попытаемся ответить на вопрос: что же такое планирование вообще?
Планирование требует высокого профессионализма, ответст­венности и является одним из самых важных элементов фи­нансового менеджмента.
Планирование — это обязательная предпосылка воплощения по­ставленных целей, непременное условие успеха во всем.. Каждый профессионал, в том числе финансовый менеджер, занима­ется планированием.
Планирование, разумеется, требует серьезных усилий […]

Остаются четыре вида возможных операций на рынке акций для инвестора, ориентированного на увеличение капитала:
Покупать акции на рыночном “дне” и продавать на “пике”.
Покупать тщательно отобранные акции роста.
Покупать различного рода бумаги по привлекательным ценам.
Покупать бумаги компаний  находящихся  в  “интерес­ном” положении.
Что касается первого вида деятельности, то он требует скорее не навыков или умений воспользоваться определенной тех­никой расчетов (хотя […]

1. Портфель должен быть хорошо, но не излишне, дивер­сифицирован. Можно рекомендовать наличие не менее 10, но и не более 30 различных выпусков акций.
2. Каждая из выбранных компаний должна быть крупной, быть среди лидеров своей отрасли, иметь стабильный характер операций и консервативную структуру финан­сирования.
3. Каждая компания должна иметь стабильную историю выплаты дивидендов. Желательно, чтобы такие выплаты […]

На основании сказанного ранее можно утверждать, что ко­личественная информация, представленная в финансовой отчетности тоже обладает качественными чертами. Единст­венным финансовым документом, который лишен возмож­ности таких манипуляций, является отчет о движении де­нежных средств. Поэтому инвестору следует обращать на него пристальное внимание и пытаться согласовать пред­ставленные в нем данные с данными, содержащимися в других отчетах. Процедура согласования результатов […]

Подобного рода единовременные списания стали слишком популярны у американских компаний. Один из известных аналитиков Wall Street охарактеризовал сложившуюся ситуа­цию следующим образом: “Все компании, которые я анализи­ровал, имели списания. Сейчас ни у кого нет уверенности в том, сколько же прибыль составляет на самом деле”.
Популярность такого рода списания получили по двум при­чинам. Во-первых, оно позволяет покаяться и […]

Наряду с международными различиями в принципах бухгал­терского учета у менеджмента компании существует возмож­ность управлять предоставляемой информацией посредством выбора той или иной учетной политики. Влияние учетной политики на финансовую отчетность ничуть не меньше, чем влияние различных принципов учета. Особенно управление цифрами характерно для менеджеров, которые не могут до­биться требуемых результатов в своей основной деятельно­сти, т. е. […]

Тема финансового ме­неджмента является одной из ключевых в современном дело­вом мире. Именно наличием сильного управленческого звена в финансовой сфере часто объясняют экономическое превос­ходство не только отдельных компаний, но и целых стран. В данном разделе будут указаны лишь некоторые элементы влияния менеджмента на результаты деятельности компании и их представление инвесторам.
Финансовая информация количественного характера представ­лена в виде […]

Роль, которую играет кон­кретный выпуск ценных бумаг для инвестора, легче понять, если переформулировать традиционный вопрос и вместо то­го, чтобы пытаться определить в какую бумагу и по какой цене, попытаться выяснить в какое предприятие и на каких условиях стоит вкладывать средства? Такая постановка во­проса вносит совершенно новое отношение к функции и значению самого анализа.
Какой же из […]

Итак, нам нужно защи­тить себя от рисков. Не удивляйтесь, но мы обращаемся к спекуляциям на форвардном рынке. В нашей интерпретации спекуляции — творческое дело: одна спекуляция противосто­ит другой — и это составляет суть управления рисками. Представьте, что Вы заключили пари, поставив 100 тыс. руб. на сборную России в матче за кубок Европы. Но прошел день, [&#